债务特别报道
破产对企业造成的损失日渐减小
Jun 24th 2010
在过去，破产是一家公司最糟糕的事。“破产”这个词来自意大利人在市场中的木质长凳上进行银行交易的习俗——banca rupta，原意是破损的凳子，习语中意味着“失去一切”。
不过，可以肯定破产法正缓慢地朝有利于公司债务人的方向变化。美国立法一直是这个方向的主导者，法律经常帮助债务人（中西部和南部的农场主）对付债权人（东部金融家）。在19世纪，贷款人还曾因某些铁路公司的财务问题获得铁路业务更多决定权——显然运营铁路比铁轨、枕木等实物资本具有更高价值。
在现代美国，上述方式演变为《美国破产法第十一章》（以下简称《第十一章》），新的法律结构允许公司破产后继续经营，而且阻止债权人取消公司的赎回权。《第十一章》还允许某些公司倒闭后重新经营，虽然某些产业（特别是航空业）盈利更高的竞争对手承担相应资金。这套系统最大的特点是权责清晰：法院保证债权人按照资历获得还款，有抵押贷款者优先补偿。即便如此，这套系统仍在雷曼兄弟（Lehman Brothers）破产案中力有不逮。这家投资银行是《第十一章》至今处理过的最大公司，涉及贷款6400亿美元。
欧洲破产立法改革运行平稳。安永（Ernst&Young）会计师事务所重组部门的经理阿兰•布鲁姆（Alan Bloom）说，“过去我们根本不可能处理跨境破产案。”这在2005年欧洲引入跨国公司破产处理机制前司空见惯。但现在程序依然有问题——哪国法院管理这个过程。解决方案的依据是该公司的“核心利益中心”在哪个国家。一件案子也许可以为某些法律仲裁提供参考——总部位于卢森堡（Luxembourg）的希腊电信公司温德希拉斯（Wind Hellas），曾今成功地将利润中心转移到英国，所以它能在英国法院进行重组。总的来说，英国的处理方式对债权人最友好。
法国的保障（sauvegarde）计划在尺度上与英国不同，公司和雇员优先保护，债权人处于第三顺位。而且只有债务人才能申请保障。申请的公司必须向法院提供一份还债计划，但法院可以否决该计划并强迫该公司执行法院拟定的计划。偿付计划必须获得多数票，投票中大债权人能够否决小债权人、无抵押贷款人票数可以超过有抵押贷款人。偿还债务可能很慢，即使有法院命令也可能超过十年。“这对债权人似乎很残忍，但通常是预备谈判阶段的主题”，富尔德律师事务所（Freshfields Bruckhaus Derringer，一家公司法律师事务所）巴黎办公室的阿兰•马森（Alan Mason）说。有迹象表明，在债权人的压力下，公司常常自我整顿以免“被保障”。
在许多国家的贷款人认为权利被破产法蚕食的情况下，人们希望贷款人在贷款前能够对（借款人）坚持采取更多安全措施（原译：许多国家的贷款人认为破产法缩减了他们的权利，也许有人期望提前要求更多保护措施）。实际情况远非如此（原译：情况远不仅于此），2006-07年贷款潮顶峰时，“低门槛贷款”合约是市场潮流——令债权人更缺乏保障的一种方式。传统上，契约的作用是当债务人无法满足一定的财务目标时迫使其还款。但投资者曾过于追求高额投资收益，以致愿意放弃必要的保护措施。“影子金融”产业是由非银行机构和贷款人共同构成，大量上述交易在此进行，同时交易的还有该产业创造的结构性产品（如债务抵押债券CDOs和贷款抵押债券CLOs等）。“影子金融”产业对债务有可怕的欲望以满足这些“禽兽”（指监管程度低的金融产品），因此贷方被迫先贷款后询问（用途）。
现在是清算时刻到了，问题公司的财务状况理清过程已经变得极其复杂。马修•普雷斯特（Matthew Prest）任职于专业的债务重组公司莫里斯（Moelis），他说，“过去只有相当少数的银行持有公司债务，出错时银行也知道该找谁。”银行方面，他们过去精于分析债务赊欠，还有训练有素的问题处理小组。但现在，各家公司背负各种不同债务，或已经把负债抵押贷款重新打包销往世界各地。
持有不同债务部分的人彼此之间经常有利益冲突，这种现象称为“创奇冲突”。最高安全级别（评级为AAA或AA）的CDOs和CLOs持有者或许希望立即销售该公司资产以确保收回投资。但这样可能会把更高风险的债务持有者横扫出局，因此后者通常想持有债务等待公司前景改善。风险最高的债务持有者常常拥有最大的投票权力。
鹰点公司（Hawkpoint）是一家从事公司财务问题咨询的企业，其职员安德鲁•斯皮尔斯（Andrew Speirs）说，廉价债务（distressed-debt）经理和原始债务拥有者之间存在一种潜在冲突。前者购买打折的债券或贷款，并希望获得快速回报；后者全额付款，则更喜欢持有一段时间以期更高回报。
拖延和祈祷
CLO市场主要由为私募基金集团提供的贷款组成，有些特别的原因要求对苦苦挣扎的借款人耐心些。私募基金经理对于重组债务兴致不高，因为这会减少分红。银行业也不热心，因为重组可能要求他们在平衡表上记录债务价值，而他们正在辛苦地提高资本比率。许多贷款因此跌跌撞撞地面临到期，这一过程被称为“延伸和假装不知”（extend and pretend）或“拖延和祈祷”(delay and pray)。
这个过程在经济复苏迹象和各国中央银行组织地支持计划作用下得到缓和。廉价债务的价格自2008年黑暗时刻之后大幅上涨。但还有很多债务需要在未来十年里重新筹款。随着CDO/ClO旧机器毁灭以及银行对于资本的使用更加小心，前进道路可能仍然困难重重。
一张交互式图表让你能够比较14个国家之间债务负担的不同，以及检验不同的借款类型。
译者：霜落横湖