证券化
大部分证券化市场仍处于停滞状态，且并非所有的改革都会奏效。
Mar 25th 2010 | NEW YORK | From The Economist print edition
纵观大多数的资本市场，金融危机有点类似于让人反胃的蹦极跳：先是陡降，继而迅速反弹，虽然反弹的高度不及危机前。证券化市场倒是个大大的例外了，大部分还在地面摇摇晃晃，弹不起来。正当它竭力复苏之际，为世界带来欢乐的抵押债务证券（CDOs）市场却面临着两项严厉的测试：中央银行救助措施的退出以及大量严格的约束规章。
证券化市场的繁荣与崩溃令人惊叹。资产证券化[2]形成于上世纪80年代，它是将抵押贷款、汽车贷款、信用卡应收账款以及其他出售给投资者的贷款打包而成。2006年，美国有2/3的住房抵押贷款和1/2的消费信贷在证券化市场上流通。银行通过分散贷款来削减其资本金要求，因而就有更多的资金用于借贷了。对冲基金和保险公司一类就很容易接触范围更广的信贷风险。
然而，由于证券化市场的繁荣达到了狂热的地步，流入市场的贷款（尤其是住房抵押贷款）质量下降。随着损耗的日益增加，资产支持证券的发行量开始枯竭（如图表所示），因而政府不得不着手解决该市场的低迷。而对部分证券化市场，政府却再次避而远之――美联储就正在逐步减少对信用卡和汽车贷款的资金支持。今年2月份，私人信用买车的交易价值约50亿美元。结构性投资工具――存在风险的企业贷款也开始卷土重来。
相反，住房市场几乎完全依赖于政府支持的机构来对抵押担保债券打包和担保。在美国，若没有这些机构的支持，市场持有的住宅抵押贷款债券便不会超过两年。在欧洲尚且还可看到几宗私人交易，但所设计的这些交易对投资者具有很大的吸引力，并可以作为欧洲央行贴现窗口的抵押物。难怪美国证券化论坛的执行主席Ralph Daloisio在上个月召开的行业年度会议上发表的演讲中提到了 “存在主义的”危机这个概念。他甚至怀疑让•保罗•萨特（Jean-Paul Sartre）[3]是怎么样理解这个词的。
私人发行数量之少，有个比较无聊的理由，即投资者想获得的收益和借款者能够支付的价格间存在的悬殊差距。超额优级贷款和质量不错的贷款有可能最先重返新兴市场，其价格超过了房利美和房地美能够购买的价格起点。艾莫赫斯证券公司（Amherst Securities）的高级董事劳里•古德曼（Laurie Goodman）认为，当前对这些贷款实行证券化不太划算。假如投资者的收益一定，要发行证券的话，借款者偿付的利率应为6.85%，比当前的利率水平整整高出一个百分点。证券行业与金融市场协会（SIFMA）的总裁兼首席执行长瑞恩(TimRyan)指出，这种利差是抵押担保债券市场的“基本问题”。评级机构对其评级方法姗姗来迟的严格控制，使差价更难缩小。
抵押贷款证券市场也将接受测试，这些债券由房利美和房地美发行。自去年以来，美联储购买了价值约1.25万亿美元的此类抵押担保债券，使得利率创历史低点。但该方案将于3月份到期退出。多数业内人士认为，美联储的退出效应将悄无声息，因为该行动众人皆知以及等候时机的资金可以填补美联储离开留下的空位。2月份，新住房的销售量创历史低点，但利率有望在住房需求低迷不振时上扬。
投资者也希望行业的未来现状更加清晰。在大西洋的两岸，议员们一方面鼓励证券化的复苏，另一方面确保金融系统免遭其带来的不稳定影响，努力在这两者间寻求适当的平衡。举美国参议院最近对一项议案进行的辩论为例。没人反对收紧披露要求，包括提供更多的贷款回购信息，以便于投资者可以更好甄别假冒的放贷者。各国央行行长们也有同样的呼吁，充当央行抵押物的债券要有更多的相关数据提供给央行。
该项议案要求创始机构（或保证机构）保留其证券化债务信用风险的5%，但这带来的好处还不太清楚。加强创始机构的保证条款，如保证够回不良贷款，应可达成同样效果而不必绑住宝贵的资本金。在新会计准则下，强制保留资产可能符合证券化资产创始机构的“控制”要件。如果真是如此－－没人能确定是或否－－创始机构将必须为整笔证券化资产而不单是保留的部分准备资本金。－－注[5]
另一个转折点是与不确定性有关的“安全港”规则[4]，这些规则用于恢复投资者对证券化资产的信心，如果发行银行破产了的话，投资者的资产仍会得到收益。工业团体认为，联邦存款保险公司(FDIC)曾提议的一项修订机制（现在搁置了）会将这个篱笆（指“安全港”规则）凿开一个洞。
一个更加直接的担忧是，经济衰退背景下各方争夺利益之音不绝于耳。比如，提供抵押贷款服务的银行不情愿削减本金（即便是那么做让借款者和投资者获益），原因在于这将使第二抵押权贷款在银行账簿上显示为资产减记。一位投资者把抵押贷款证券化比喻成“阶级斗争”（虽然美国银行决定对数量有限的贷款偿还本金，预示着可能会广泛的停火）。
对于大多数投资者而言，最令人不悦的一个因素是挂在房利美和房地美上的问号，两房自2008年9月份就被美国政府接管了。除非两房所扮演的角色早被澄清了，否则房贷市场的未来现状以及私人竞争者的面临机遇仍是个未知数。在本周的国会听证会上，美国财长蒂莫西•盖特纳（Timothy Geithner）说，他将致力于鼓励私人资本重返市场，重组两房。但他未透露具体信息。一银行家认为，考虑到这种不确定性，“现在只有疯子才会加大证券化的力度”。
－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－
注[1]：Securitization is a structured finance process that distributes risk by aggregating debt instruments in a pool, then issues new securities backed by the pool. The term “Securitisation” is derived from the fact that the form of financial instruments used to obtain funds from the investors are securities.
注[2]： 资产证券化是指将一组流动性较差但在一定阶段具有某种相对稳定收益的资产经过一系列组合，通过一定的结构安排（在大多情况下是成立一个特殊目的的载体)，分离和重组资产的收益和风险要素，保持资产组合在可预见的未来有相对稳定的现金流，并将预期现金流的收益权转变为可在金融市场流动的证券的技术和过程。其核心是对资产的收益和风险要素进行分离和重组。
注[3]：让•保罗•萨特（Jean Paul Sartre，1905一1980）。1905年6月21日生于巴黎，法国作家，哲学家，社会活动专家。萨特是法国战后存在主义哲学思想的代表人物。主要哲学著作有《想象》、《存在与虚无》、《存在主义是一种人道主义》、《辩证理性批判》和《方法论若干问题》。这些著作已成为二十世纪资产阶级哲学思想发展变化的重要思想资料。 关于存在主义，参考：http://www.hudong.com/wiki/%E5%AD%98%E5%9C%A8%E4%B8%BB%E4%B9%89
注[4]：安全港规则是学者们对美国破产法相关规定进行归纳的学理名称。它是指当事人所签订的金融合约，在合约一方发生破产事件时，可以在继续履行、终止、抵销、结算等方面享有一系列破产机制豁免待遇的一项法律制度。这些豁免待遇好比是在惊涛骇浪的大海中给了金融合约一个受保护的安全港，故形象名之为“安全港规则”。安全港规则在美国1978年破产法典制订的时候就已经确立，当时将商品合约、远期合约、证券合约与回购协议纳入了保护范围。其后，又经历了数次修订。其中，1990年的修订将金融互换合约纳入保护范围；2005年的修订则是最近也是最大的一次修订，此次修订成果主要是美国国会颁布的《2005年防止破产滥用及消费者保护法（Bankruptcy Abuse Prevention and Consumer Protection Act of 2005，简称“BAPCPA”，又称“破产改革法”）》，其中第九章（Title IX）丰富、完善并确立了现如今的安全港规则。参考该论文：http://www.chinalawedu.com/new/2 … 3949920102933.shtml
注[5]：此段由zenpotdavid整译。
－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－
来自TE网站的两条评论：
1.rkent1 wrote:This the best, most succinct statement I’ve read about the state of securitization. Those who would toss the whole thing and those who would rush it back into full production fail to understand that 1) there used to be a process that worked, but was clunky and costly. 2) technology, greed and laziness replaced that process. 3) We need to restore that part of the process that worked, and try to reduce its cost, and not add more pages to prospectuses and more useless oversight. What we need to know is that 1)issuers have taken care that what they are disclosing is true. 2)an independent party has been paid to vouch for the issuers truthfulness. 3)the issuer has the wherewithal and uprightness to buy back loans for which the warranties were not true, backed by fear of market banishment.
2.Kroneborge wrote:Fannies and Freddie should be split up into small pieces and sold off.
Also Securization should end. If banks need to raise capital to make loans they should sell bonds. Stop the off balance sheet financing.
《经济学人》（The Economist ( http://www.economist.com ))仅同意ECO （www.ecocn.org）翻译其杂志内容，并未对上述翻译内容进行任何审阅查对。
译者：angleyu2007
中英链接及译文讨论：http://www.ecocn.org/bbs/viewthread.php?tid=32428&extra=page%3D1
顶啊！！！！！！