是非纷扰

经济聚焦

投资银行业鲜有竞争为何般？

Jun 17th 2010

 

政府正急切地搜寻税收的“软目标”，监管机构则巴望着能打击打击投资银行的干劲，不过，投资银行有的是法子对付这些事儿。而现在他们又将面临新的战役。英国竞争监管机构公平交易局(OFT)在接到发行公司的投诉后，于6月10日宣布将针对证券承销展开调查。

那么，公平交易办事处要找的问题究竟是什么呢？一个隐患是该行业零星的企业量，这可能不足以确保活跃的价格竞争—-当某个投资银行拥有巨额的市场占有率时，它就可以收取高昂的承销费，而不必担心对手作何反应。但是，在市场占有率低于40%的情况下采取这样的价格主导手段是很罕见的。而现在没有一家投行的市场占有上了40%的门槛。再者，尽管去年英国上市公司的增发是筹资的主要方式，但投资银行业的最好的收入也只有占到20％。

另一个相似的隐患是垄断联盟—-一小群投资银行可能联合起来维持虚高的承销费。一份限定价格的正式合同或是行业内避免激烈竞争的默契，就能缔结垄断联盟。垄断联盟当然是违法，可也公平交易办事处至今也没查到投资银行的犯罪证据。然而在合适的条件下，这种默示协议还是可以达成的—市场需求长期保持平稳，而四个或是更少的企业又几乎平分了多数的市场份额—-如此情况，投资银行是没有动力用削价的方式排挤同行的。即便是一家打破了之前默认的协议以降价来掠夺市场，那么也必将引起一场价格战。

尽管麻烦不断，英国的投资银行业却没有一丝行业勾结的嫌疑。这是因为它的市场结构实在太过分散，投资银行没有办法轻易地协同活动操作市场。再者，去年英国四的大银行获得的收入里，增发业务所占比例不到一半。即便行业集中度衡量标准是交易的牵头银行（即帐簿管理人），它们的的份额也只有58%，因此无论从哪种角度出发，其他的投资银行都有足够的实力击碎四大银行的勾结行为。何况投资银行的市场占有率年年都在变化，这是它良性竞争的标志。

而且行业内的利润波动太大，根本不利于投资银行瓜分市场。金融信息公司 Dealogic称，2009年英国的增股为投资银行带来了19亿美元的收入，这无疑是丰收的一年，因为07年的时候这个数字还只有840万美元。证券市场犹如一下子从恶鬼吃成了大胖子，维持价格虚高的默示协议是不可能在如此情况下实现的，因为这时总有投资银行会打破行规，企图牟取出现的短期利益。

然而，投资团体还是觉得银行收取的承购费没有反映行业内的竞争结构。他们抱怨道，投资银行承担的风险和成本并没有上升，可手续费却日渐上涨。承销费虽然会有所波动，但费用一般都是证券价值的2%，这其中的大部分（也许是1.25%）可能给了次级承销商/分包商（他们常常持有发行公司的股票），以弥补他们承担的那部分核保风险。然而，在去年股票市场恰逢牛市，投资银行的承销费飙升，甚至超过了3%，且回落缓慢。但是，次级承销商/分包商也在抱怨分得的战利品没有随之增加，因为他们认为投资银行对自身承担的风险漫天要价—-去年的股票发行价格低于市场价格的40%，增发的价格比市场价低40%，因此在投资银行血本无归之前，股市就不得不跳水了。

造成这样的结果，投资者自己也要承担一些责任。因为在为认购筹资的时候，大公司的主管总是喜欢挥霍股东的钱财（想想现在的保诚，或是早些的必和必拓为取消收购支付的手续费吧）。“我们的客户要的是最好的，而不是最实惠的。”一位企业顾问说道。投资者显然是多付了钱。和其他的投资领域一样，投资银行家一般不愿意参与降价战，生怕客户把低价服务解读成劣等产品。

而且，企业的主管除了支付漫天要价的承销费，也别无他法。因为受它的性质所限，权利股的发行（增股）异常珍贵（当然，握有多宗交易的商人可能还能砍砍价，因为他们可以提供回头生意），但很多事情又都指望着它：增股获得的资金可以挽救破产的公司，可以为收购提供款项。而且出于谨慎性的考虑，发行公司（投资者）自然而然地得指望它的公司经纪人—-投资银行—-在英国，投资银行扮演着发行公司和投资者的联系人角色。这些经纪人（投资银行）有时可能分文不取，因为他们希望从日后的服务中捞回本来。

“转换成本”在作怪

然而这种稀松平常的交易关系，却引来公平交易办事处的反垄断检察官对投资银行业的不满，因为这加诸在顾客身上的“转换成本”太高了（零星账户的手续费尤其吓人）。检察官害怕证券代发这项重要的服务会卡在唯一的供应商—投资银行手里，进而它会向投资者漫天要价—-以证券代发或是相关服务的形式。这就好比一家饭店使尽解数招揽生意，可一旦进了门，想买啤酒搭菜的食客就得面对搞垄断的厨子了。投资银行则反驳道，企业经济人之间的竞争激烈，转换经纪人是普遍现象。“这可不像篡改你的支票帐户，”一位银行家说道，“这完全是让你改头换面”

一个创新的做法也许能改良该市场的运转机制—-即事先将企业交易人的规则阐明。在这种做法下，如果服务费用需要增加，投资银行将具体说明。而以现在的情况来看，投资银行的费用都是事后收取的。这就好比食客进了一家奇异的餐厅，里面的菜单都没有标价，食客到了结账的时候才晓得花了多少钱。但是不管问题如何，英国的投资银行业似乎比美国的要强多了—在美国，首次公募的手续费达7%，比欧洲的行规还高了两倍左右。而关于这之间的差距，至今没人能给出满意的解释。所以，一旦美国的监管法案出台，它的反垄断检察官应该会学习在英国先行的同行，对投资银行业加以监管。

译者：chenhuimin